L’inflation qui s’emballe met les banques centrales dans une situation difficile

IMF Blog, August 1, 2022

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Authors: Tobias Adrian, Christopher Erceg, Fabio Natalucci
Published: August 1, 2022

Contexte et évolution récente

Publication : le 1 août 2022.
Auteurs : Tobias Adrian, Christopher Erceg, Fabio Natalucci.
Les banques centrales des grandes économies s’attendaient à un durcissement très progressif ; l’inflation était d’abord vue comme résultant de chocs d’offre liés à la pandémie et à l’invasion de l’Ukraine par la Russie.
Aujourd’hui, l’inflation atteint des niveaux sans précédent depuis des décennies, avec des pressions s’étendant au logement et à d’autres services, conduisant les banques centrales à agir plus rapidement pour éviter un désancrage des anticipations d’inflation et préserver leur crédibilité.

Taux réels observés et trajectoires anticipées

Les actions et communications des banques centrales ont provoqué une hausse considérable des taux d’intérêt réels appliqués à la dette publique depuis le début de l’année.
Aux États‑Unis :
- La courbe du taux réel à terme (trajectoire des taux d’intérêt annuels réels entre un et 10 ans présumée en fonction des prix du marché) s’est établie dans une fourchette comprise entre 0,5 % et 1 %.
- Le Summary of Economic Projections publié mi-juin par la Fed indiquait un taux réel neutre d’environ 0,5 % et des décideurs prévoyaient une croissance de la production de 1,7 % pour 2022 et 2023.
Dans la zone euro :
- La courbe du taux réel à terme (référence : bunds allemands) a augmenté mais reste clairement négative, indiquant une convergence progressive vers un taux neutre.
Conséquences financières :
- Hausse marquée du coût des emprunts pour consommateurs et entreprises.
- Forte baisse des cours des actions dans le monde.
Mesures fondées sur le marché :
- Prévoient un retour de l’inflation à environ 2 % d’ici deux ou trois ans, tant pour les États-Unis que pour l’Allemagne.
- Les prévisions des banques centrales (ex. projections trimestrielles de la Fed), les enquêtes auprès des économistes et des investisseurs signalent une modération similaire du taux d’augmentation des prix.

Mécanismes conduisant potentiellement à un ralentissement de l’inflation

Moyens par lesquels l’inflation pourrait refluer :
- Le durcissement des politiques monétaire et budgétaire devrait ralentir la demande d’énergie et de produits non énergétiques, particulièrement les biens de consommation durables sensibles aux taux d’intérêt.
- Les prix des marchandises devraient augmenter moins vite, voire baisser, et les prix de l’énergie pourraient reculer si le marché des matières premières ne subit pas de perturbations supplémentaires.
- Les pressions d’offre devraient s’atténuer à mesure que la pandémie s’estompe et que les confinements sont levés.
- Une croissance économique plus lente devrait calmer l’inflation dans les services et limiter la croissance des salaires.

Risques à la hausse et facteurs d’enracinement de l’inflation

Incertitudes persistantes : l’ampleur de la poussée inflationniste a surpris banques centrales et marchés.
Orientation des risques : fortement orientés vers la hausse, avec un risque sérieux que l’inflation s’installe durablement et que les anticipations d’inflation perdent leur ancrage.
Facteurs spécifiques d’aggravation :
- Les taux d’inflation des services (loyers, services personnels) continuent de monter depuis des niveaux déjà élevés et il est peu probable qu’ils baissent rapidement.
- Une croissance rapide des salaires nominaux dans des marchés du travail vigoureux pourrait dépasser ce que les entreprises peuvent absorber, entraînant une répercussion sur les prix via la hausse des coûts unitaires de main-d’œuvre.
- Une recrudescence des tensions géopolitiques entraînant une nouvelle hausse des prix de l’énergie ou aggravant les perturbations pourrait prolonger une période de forte inflation.
Signaux de marché et enquêtes :
- Les marchés semblent considérer comme fort probable que l’inflation dépasse largement les niveaux cibles des banques centrales durant les prochaines années.
- En particulier, les marchés indiquent une forte probabilité que les taux d’inflation dépassent 3 % de manière durable ces prochaines années aux États-Unis, dans la zone euro et au Royaume-Uni.
- Aux États‑Unis et en Allemagne, les enquêtes auprès des ménages montrent des attentes d’une forte inflation au cours de l’année prochaine et une perception d’une probabilité relativement élevée d’une inflation largement supérieure aux cibles au cours des cinq prochaines années.

Scénarios et coûts d’un durcissement plus vigoureux

Si les risques à la hausse se matérialisent et que la forte inflation s’installe durablement :
- Les banques centrales devront opérer un durcissement plus agressif pour calmer l’économie.
- Il est probable que le chômage augmente massivement.
- Un resserrement plus rapide des taux pourrait provoquer une nouvelle chute brutale des prix des actifs risqués (actions, crédits) et affecter les actifs des pays émergents.
- Le resserrement des conditions financières pourrait être désordonné, testant la résilience du système financier et exerçant des pressions particulièrement fortes sur les pays émergents.
- L’adhésion publique à une politique monétaire rigoureuse pourrait diminuer face à la hausse des coûts économiques et du chômage.
Leçons historiques :
- La forte inflation des années 60 et 70 montre que des actions trop lentes imposent ensuite un durcissement ultérieur encore plus coûteux pour rétablir les anticipations d’inflation et la crédibilité.

Implications pour la conduite de la politique monétaire

Importance de la détermination : les décideurs doivent tirer les enseignements du passé et rester déterminés à éviter des ajustements ultérieurs potentiellement plus pénibles et déstabilisants.
Priorité : rétablir la stabilité des prix, considérée comme une condition nécessaire à une croissance économique durable.
Risque d’actions tardives : retarder la normalisation conduirait à des coûts économiques et sociaux plus élevés ultérieurement.

Article par Tobias Adrian, Christopher Erceg, Fabio Natalucci — le 1 août 2022.